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別追資本市場上剛過去的風

2022-09-17 05:00 來源: 證券時報網 作者: 陳嘉禾
證券時報網 陳嘉禾 2022-09-17 05:00

  陳嘉禾

  在投資工作中,有一種投資行為,很容易導致投資者的虧損。這種投資行為,我把它稱為“追逐剛過去的風”。

  什么叫“追逐剛過去的風”呢?簡單來說,資本市場經常有各種不同的潮流或者風口。這些潮流導致資本市場上大大小小的價格泡沫,讓標的資產的價格遠遠超出它們的長期價值,其估值經常高達50倍PE(市盈率)以上,甚至高于100倍的也不在少數。

  但是,只要是泡沫,就一定有破裂的時候。在泡沫剛剛破裂的時候,就買入之前的泡沫資產,這種投資行為就被我稱為“追逐剛過去的風”。

  擺脫投資輿論環境影響

  對于不少投資新手來說,“追逐剛過去的風”是很容易犯下的錯誤。

  在資本市場上,投資輿論環境和當時的投資理論,很容易和價格緊密聯系起來。也就是說,在資產價格高漲的時候,人們容易一致看好這種資產;而當價格長期低迷以后,人們又會一致看空。

  但是,由于輿論環境往往具有一定的滯后性,因此當一種資產的價格達到泡沫狀態,然后從這個泡沫狀態的頂點剛開始下跌時,市場的輿論環境往往反應不過來,還會認為這種資產值得買。

  這時候,有經驗的投資者會看清整個資產的價格周期,知道現在的價格下跌,只是對之前超高泡沫估值的修正。

  這些投資者知道,市場的輿論環境被之前的價格高漲所左右,這些輿論所看好的價值,并不是真正的投資價值,而是在泡沫狀態下為泡沫資產硬找出來的理由。因此,他們不會被“剛過去的風”所創造的輿論環境影響。

  但是,對于經驗不足的投資者來說,他們會接受之前價格處于泡沫狀態時,市場上所出現的輿論和理論,認為這種資產真的是“最好的資產”,值得“最高的價格”。這時候,當資本市場的風剛剛過去時,他們會認為可以撿便宜買入“最好的資產”,因此會下手去追逐這資本市場上剛過去的風。

  有意思的是,這些追風的投資者,往往會用一個經典價值投資理論給自己找支持:“別人恐懼的時候,我們要貪婪?!?/p>

  的確,巴菲特曾經說過,“要在別人恐懼的時候貪婪?!钡?,這句話聽起來很有道理,實際上卻是一句非常難以具體執行的話:什么是恐懼?跌多少才算恐懼?恐懼和程度更輕一些的不安、害怕之間,有什么區別?在別人恐懼的時候貪婪,那么在別人稍微有點害怕的時候,也應該貪婪嗎?如果在別人害怕的時候就貪婪了,那么等價格繼續下跌、別人開始恐懼以后,又應該怎么辦?

  簡單來說,隨便套用“別人恐懼我貪婪”這句話可能帶來的問題,就是對到底什么是“恐懼”,什么程度的心理挫折才算“恐懼”,沒有搞明白。

  在說出“別人恐懼,我要貪婪”這句話的時候,巴菲特所指的是那種真正的恐懼:價格已經連續多年下跌,而不是僅僅幾個月;估值已經跌到慘不忍睹,比如只有10倍乃至幾倍市盈率,股息率高達5%、7%,甚至更高。

  縱觀巴菲特在歷史上多次利用市場恐懼所做出的抄底,比如買入中國石油的股票、日本商貿公司的股票,在金融危機時買入高盛公司的股票,無不是在市場極度恐懼的時刻。當時這些股票的估值,也都非常低廉。

  但是,對于那些“追逐市場上剛過去的風”的投資者們,他們不會得到這樣真正恐懼的估值。他們得到的,最多是一個泡沫狀態下的估值打了個5折、7折而已。而一個泡沫估值的一半,一般來說仍然不便宜,80倍市盈率的一半仍然有40倍。

  多年以前,我曾經把這句經典的價值投資名句“別人恐懼我貪婪”,擴充成了一小段文字:“在別人絕望時貪婪,在別人癲狂時恐慌。而在別人恐慌和貪婪時,只要價格還不是那么離譜,就不要輕易做出判斷?!边@樣,事情就會變得清楚、簡單多了。

  在資本市場上的風剛過去時,投資者面對這種剛從泡沫狀態中下跌的資產,他們所能買到的,并不是一個“絕望”的估值,而只是一個“比剛剛過去的泡沫估值略便宜一些的估值”。

  而對于聰明的投資者來說,“比泡沫估值略便宜一些的估值”并不是成功投資的保證。

  歷史上“追風”的回報

  讓我們回到資本市場的真實歷史,看看在歷史上,當資本市場的大風剛剛過去時,如果立即追趕這些剛過去的風,會得到怎樣的投資回報。

  在2000年,美國的科技股泡沫成為當時全球市場上最大的風。在2000年3月10日,納斯達克指數達到最高點位5132點,估值達到大約150倍PE。而短短2個多月以后的5月23日,納斯達克指數的收盤價就跌到3164點,比最高點下跌了38.3%。

  在這時候,由于離開市場頂點才剛過去2個多月,美國市場的投資輿論還沒能從科技股泡沫的亢奮中徹底改變過來,這陣科技股泡沫的大風才剛剛過去。

  于是,在2000年5月,許多投資者蜂擁而入,買入科技股。而納斯達克指數,也在2個月以后的7月17日,收于4274點。

  看起來,追逐這陣剛過去的風的投資者們,賺到了短期的利潤。但是,這種利潤的來源,是這種追風的投資者足夠多,而不是這個估值買入真的有吸引力。要知道,150倍PE跌掉38%,仍然有近100倍。

  到了2年多以后的2002年10月9日,納斯達克指數的收盤價跌到1114點,比“追風投資者”買入時的3164點,又下跌了65%。

  在2007年的A股泡沫中,類似的事情再次上演。在2007年10月16日,上證綜指上漲到最高點6124點。根據Wind資訊的數據,當日的指數PE高達55倍。而到了大概半年以后的2008年4月,指數就下跌到了3500點左右,只有最高點的一半多,而指數的PE也下跌到了大約28倍。

  這時候,許多投資者還沉浸在泡沫的氛圍中,還被泡沫時期形成的“股票資產估值重塑論”所影響,認為下跌了將近一半,可以撿個大便宜。我記得當時曾經遇到一位投資者,對3000多點的上證綜指的評價是:“現在可以砸鍋賣鐵、傾家蕩產買入了?!?/p>

  結果,上證綜指的下跌勢頭并沒有停留在3500點附近。直到2008年10月28日,指數觸及最低點1664點,這波泡沫破裂帶來的下跌,才算打住。而1664點比起之前的3500點,又少了大概一半。而當日的指數PE,則下降到了13倍。

  所以說,雖然“買入估值低廉的股票”是價值投資的利器,但是這種投資方法必須和“追逐市場上剛過去的風、買入比泡沫頂點稍微便宜一些的股票”嚴格區分開。

  但是,對于許多投資者來說,想要做到“不追市場上剛過去的風”,并不是一件容易的事情。

  因為資本市場的一個泡沫周期,往往長達數年時間。在這幾年的時間里,伴隨著價格的一路高漲,資本市場的輿論環境,也會演變得非常支持泡沫資產。

  對于經驗不足的投資者來說,他們在泡沫環境中學到的所有理論,都會讓他們以為,這些股票值得大價錢買入。這幾年中的泡沫理論,就是他們投資邏輯的幾乎全部構成。只有那些看過幾十年資本市場風雨歷史的投資者,才會知道這些理論中的漏洞。

  這時,當市場的風突然停下來時,在短短幾個月里,輿論環境不會改變,新入市投資者在過去幾年里所學到的“知識”,也不足以讓他們辨別完整的市場周期。

  因此,在市場的風剛刮過去時,對市場判斷感到篤定、認為自己學會了真正投資邏輯的投資者們,就會蜂擁買入,追逐這陣“剛剛過去的市場之風”。但是,這正應了馬克·吐溫的那句話:“讓我們陷入困境的不是無知,而是看似正確的謬論?!?/p>

  所以,有人曾說,投資是個“白發行業”,沒有幾十年的眼光和經驗,很難對資本市場做到通透了解。而對于資本市場上“剛過去的風”,真正聰明的投資者也要更加理性地看待。

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聲明:證券時報力求信息真實、準確,文章提及內容僅供參考,不構成實質性投資建議,據此操作風險自擔。

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